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エルピーダ株が上場来安値更新、勝ち残り戦略見直しも

11月20日8時27分配信 ロイター






　１１月２０日、エルピーダメモリの株価下落が止まらない。写真は同社の坂本社長。５月撮影（２００８年　ロイター/Kiyoshi Ota)
　［東京　２０日　ロイター］　エルピーダメモリ<6665.T>の株価下落が止まらない。今月４日に発行した転換価額修正条項付き転換社債（ＭＳＣＢ）による株式の希薄化懸念に加え、ＤＲＡＭ市場の先行き不透明感が売り圧力となっているためだ。
　１９日の株価は一時３２５円まで下落し、上場来安値を更新した。エルピーダはＭＳＣＢと長期コミットメントラインの引き出しによる調達資金を、世界のＤＲＡＭ市場で勝ち残るための投資に充てる考えだが、株価低迷がこのまま続けばＭＳＣＢの繰り上げ償還につながりかねず、戦略の見直しを余儀なくされる可能性がある。
　株価下落の端緒となったのは、エルピーダが１０月１４日に発表したＭＳＣＢの発行だ。同社は、野村ホールディングス<8604.T>のグループ会社を割当先とし、総額５００億円のＭＳＣＢ発行を取締役会で決議。同時に１１００億円のコミットメントラインの引き出しも決め、手元流動性を２４００億円に高めた。公表当日（１４日）の同社株終値は１３８３円だったが、翌日以降５営業日連続でストップ安の展開。会社側によると最大希薄化ベースは７５．７％で、理論価格は７８７円。しかし、２０日にはあっさり７３８円まで下落し、さらに下落基調を強めている状況だ。
　坂本幸雄社長は今月６日の決算会見で、調達資金は先端設備の投資に充て、コスト競争力を強化すると強調。ＭＳＣＢを選択した理由について「足元の不透明な金融環境下では、市場環境や資本政策の変化に対する柔軟性があり、望ましいと判断した」と説明したが、市場は坂本社長の期待に反した展開が続いている。
　＜賛否両論のＭＳＣＢ＞
　資金調達手段としてのＭＳＣＢに対しては、賛否両論がある。ＭＳＣＢを発行した新興市場に上場する企業のなかには「明らかに銀行借り入れの道から見放され、公募増資のようなエクイティファイナンスの王道では調達できないためＭＳＣＢに頼った」（外資系証券）と指摘される企業もあるが、過去に発行した双日<2768.T>やＡＣＣＥＳＳ<4813.T>を挙げて、エクイティ性の高い資金調達が業績回復につながったと評価されるケースもある。
　今回のエルピーダの場合は、転換価格の修正時の上限と下限が設定されているほか、引き受けた野村が転換によってひと月あたりに取得できる株式数は発行済株式総数の１０％を超えないことになっている。「一般的なＭＳＣＢと比較して転換のスピードや希薄化に対して十分に配慮した設計」というのが、会社の主張だ。
　＜転換の下限値５０９円をはさんだ展開か＞
　１０月１７日に決まった初回の転換価格は１０１７円となったため、下限が２分の１の５０９円に、上限が２０３４円に確定した。毎月の修正価格は、第２金曜日までの５営業日の終値平均の９３％としているが、この上下限の範囲で決まることになる。例えば、１１月の場合は終値平均が５０９円を割り込んだため、転換価格は下限値の５０９円に決まった。
　エルピーダの株価について複数の証券アナリストは、ＭＳＣＢによる転換の下限値である５０９円を大きく割り込む事態は「短期的には想定し難い」と指摘する。というのも、２０日連続して終値が転換価格の下限（５０９円）を下回れば、残るＣＢを繰り上げ償還することになっているからだ。坂本社長も６日の会見で、株価下落に言及し「意に反してかなり評判が悪い。コールオプションを含め、今後どうしていくか検討したい」と、自社の判断による繰り上げ償還の可能性を示唆した。繰り上げ償還されれば希薄化懸念は解消され、その後の値上がりも期待できるため、下値抵抗線となっているというわけだ。
　一方で、転換の下限値である５０９円を大きく上回ることも想定し難いという。ＭＳＣＢが繰り上げ償還されても、資金需要はなくならない。ゴールドマン・サックス証券の松橋郁夫氏は「別の形で希薄化につながるファイナンスへの懸念が台頭する可能性」を指摘している。結局、複数のアナリストは「業績向上につながる好材料がない限り、株価は下限値の５０９円を挟んだ展開が続きそうだ」との見方を示している。
　＜先行き不透明感が増すＤＲＡＭ市場＞
　しかし、足元の株価は下限をさらに割って推移している。１９日のエルピーダの株価は、上場来安値を更新し一時３２５円まで下落。ＭＳＣＢの希薄化懸念に加えて「本業面での先行き不透明感が売りを誘った」というのが、市場の大半の見方だ。世界の主要半導体メーカーが加盟する「世界半導体市場統計」（ＷＳＴＳ）は１８日、２００９年の世界半導体市場が前年比２．２％減少するとの予測を発表。また、ゴールドマンが１８日付リポートでエルピーダの投資判断を「買い」から「中立」へと引き下げたことも圧迫要因になったもようだ。
　ＰＣなどに用いられるＤＲＡＭは、メーカー各社による増産で供給過剰となっている。採算ラインが２ドル前後とされる１ギガ（ギガは１０億）ビット品のスポット価格は、足元では８０セント台にまで下落しており、各社の業績を圧迫している。エルピーダだけではなく、韓国のハイニックス半導体<000660.KS>、独キマンダ、台湾勢などの競合ＤＲＡＭメーカーも赤字に陥っており「体力的に劣る企業から淘汰が進む」と業界関係者はいう。淘汰が進めばＤＲＡＭの供給圧力が弱まり価格が改善に向かうとみられる。
　坂本社長は６日の会見で「（エルピーダは）相対的にはいいポジションにいる」と強調。エルピーダが確保している資金と同規模のキャッシュを持つ競合会社が少ないことや、自社の赤字幅が他社に比べて小さいことなどを説明し、ＤＲＡＭ不況が長引いても勝ち残れるとの認識を示した。多くのアナリストも、エルピーダの競合他社に対する資金面での優位性を指摘している。
　ゴールドマンが今回、投資判断を見直したのは、台湾政府がＤＲＡＭ企業への支援を検討しているとする現地報道を受け、体力のない企業が延命されることで消耗戦が長期化するリスクがあると判断したためだ。ゴールドマンの松橋氏は「相対的に競争力のある企業は割を食うかたちとなる」とし、消耗戦が長期化すれば、追加の資金調達の必要も出てくる可能性があることも指摘している。
　（ロイターニュース　平田紀之、取材協力：江本恵美）

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